马飘 钱天 韩晓冉/文 在2023年上半年结束之际，我们对中国和美国股市涨幅最大的五只股票进行分析，以揭示市场的某种特征。

分析标的是对两个市场今年年初至上半年最后一个交易日（2023年6月30日）的股价涨幅进行排序，寻找今年中美资本市场中各自最耀眼的5大牛股。

这次的比较中，我们选择了市值较大的公司作为分析对象。中国市场上市值200亿元和美国市场上市值30亿美元，作为排行的门槛（注）。

(资料图片)

如下就是排序的结果，后面我们附上简要的分析。

中国2023年上半年牛股分析

天孚通信、中际旭创和新易盛

整体上看，在2023年上半年，中国股市的涨幅榜单上的大多数公司都是赚钱的（有利润），并且赚的是现金（经营活动净现金流是正的，且增长迅速）：这对于中国相当多的上市公司处于“庞氏”状态——利用融资来维系经营，难能可贵。

榜单上涨幅最大的落在光子领域。涨幅Top5中，3家与光模块有关：天孚通信主要产品是光无源器件和光有源器件；中际旭创和新易盛的主要产品是光模块产品。

光模块是光纤通信中的重要组成部分，其一方面将电信号转换为光信号，传给另外一端，另一端则将光信号转换为电信号，以供分析处理。

光子传输信息有其优越性。光子的传输速度更快——以光速进行；光子可以同时以不同的波长进行传输，带宽更大；且光子传输的能量消耗也更小等等，使得光子在通信、计算和数据处理等领域得到广泛应用。

很明显，这些板块享受到了5G网络建设发展的红利。以5G为代表的通讯基础设施建设，直接拉动了光模块的需求。

数据中心也是驱动力量。数据中心的速率带宽要求持续在增长。

众多增长故事的同时，这些公司的财务表现也确实令人瞩目，其经营性净现金流增长在2022年尤其出色。

面对人工智能带来的机遇，以及下一代通信网络的迭代，光的故事还将继续。

自ChatGPT火爆出圈之后，算力的瓶颈凸显了出来。有统计说，一方面，近年来，最先进的AI模型的大小按每年10倍的指数型增长，同时因数据量爆炸，AI模型训练的计算能力需求以每年10倍的速度提升。

另一方面，对于集成电路芯片而言，摩尔定律已经面临失效，未来进一步扩大算力的空间接近了物理极限，需要新的解决方案。

这个解决方案中，光计算是一个重要的路径。

有关光的故事未来可能更为宏大：有人认为下一个30年是“从电子时代到光子时代”的范式变迁。只是故事的主角会有巨大的悬念，也许这个公司的创始人，正在奔赴创业的历程中？

佰维存储和中航电测

从经营现金流看，5家公司中，佰维存储是唯一的例外，即使其经营燃烧了大量的现金。

佰维存储是一家专注于存储芯片及其应用产品研发、生产和销售的科技公司。它处在一个宽厚的半导体存储的雪道上。

随着数据的爆发式增长，市场需要更多的存储器承载海量的数据；同时，本土公司也有望占据更多市场份额，且中国是存储芯片最大市场。

整体市场的增长，国家大基金的资金支持，加上国产替代下市场份额的扩大预期，佰维存储无疑处在非常好的位置上。

故事虽好，但是公司看上去“养活”自己还是问题。与很多企业一样，佰维存储的经营现金流是负的。如果要赢得未来，在上市的良好开局之后，相信这家公司未来还会迎来持续的融资。

涨幅最大的5家企业中，中航电测不是业务增长的逻辑，成都飞机工业（集团）资产的注入行动，是其价值重估的直接驱动力。成飞是网红战斗机歼20的生产者。

中航电测的走向是一副明牌，核心是对这幅牌给多少出价。中航电测拟向中国航空工业集团有限公司发行股份购买其持有的成都飞机工业（集团）有限责任公司100%股权，处于进展之中。

公开资料显示，成都飞机工业（集团）是一家大型航空军工企业。在军机方面，其明星产品“歼20”是中国自主研发的第五代隐形战斗机，是中国空军的主力战斗机之一。接下来的热点还包括五代机的迭代、六代机、新型无人机以及军品贸易的想象空间。在民用飞机方面，与成飞民机公司一道承担了大型客机C919、新支线客机ARJ21、大型水陆两栖飞机AG600机头的研制生产。

美国2023年上半年牛股分析

Carvana

一家涨幅最大的公司，很多人并不认同它的前景：二手车在线零售平台Carvana，遭遇了大量的做空，但遗憾的是，实际上做空者们被收割了。

Carvana在过去三年里损失惨重，烧掉了超过45亿美元的资金，单纯从现金流看，公司确实处境艰难，但其股价却在不断上涨。自2023年初以来，Carvana的股价已经上涨了超过四倍，让在这段时间做空的投资者们亏损累累，有统计说，今年以来，他们的亏损已经超过10亿美元。

在美国的涨幅榜单上，看经营活动是否能够赚取现金、收入多寡来决定投资是十分危险的。这个榜单上所有的企业，还处在烧钱的状态中，其中Joby Aviation的收入是0。

ImmunoGen

ImmunoGen大幅度涨起来，还是上半年最后一个多月的事情。

ImmunoGen是一家来自美国的临床阶段生物技术公司，专注于开发基于抗体的抗癌疗法，是ADC技术（抗体-药物偶联物）的领导者。

ImmunoGen在研发上的良好进展，让股价一飞冲天。根据相关的报道，2023年5月3日，ImmunoGen宣布其第二个验证性三期临床研究MIRASOL获得成功，并且数据也极为不错。

生物医药科技研发，成本通常非常高。这是因为生物科技公司需要进行多年的研究、开发和测试，这一过程需要大量资金投入。这些努力可能会带来历史性的突破，也可能会遭遇彻底的失败。

在生物医药的研发是一个漫长的过程，从实验室研究、药物筛选、临床研究等各个阶段，投资者都可以试一试手气。

无论是投资传奇人物巴菲特，还是彼得·林奇，他们都有一个重要的建议，就是能力圈的问题，他建议每个人都投资于自己的“能力圈”，但是对于生物科技而言，遵循这个建议看上去就无法投资了。

就算是一个专业人士，生物医药的研发更像一个黑箱，对于生物医药研发的投资，这更像是某种程度上的赌博。

从Symbotic到C3.ai

涨幅最大的公司之一的Symbotic，采用了时髦一时的资本运作手法SPAC上市。作为一家供应链上的人工智能机器人技术公司，Symbotic目前为大型仓库或配送中心，提供自动化技术解决方案。其的大客户是沃尔玛，其很多区域配送中心都将安装Symbotic的高科技自动化系统。同时Symbotic最大的股东是沃尔玛。

沃尔玛正在大规模投资于供应链的智能转型，这似乎带来了Symbotic的机会。Symbotic所作的事情，似乎是重塑零售行业整个过程的一个部分，也是自动化技术对于供应链改造转型的一个部分。

C3.ai虽然也是人工智能领域，不过其更像是为人们对ChatGPT的热情所推动，经历了一轮深度下跌之后，这家公司在今年年初股价开始飙升。

C3.ai是企业AI应用软件公司，这轮热潮中，也推出了自己的生成AI产品套件。

C3.ai获得了巨大的涨幅，但是看上去大家存有疑虑。这些业务没有让公司实现盈利，对于C3.ai的争议不断。一方面是公司的会计问题。4月初，空头Kerrisdale Capital指控这家公司存在“严重的会计和披露问题”。Kerrisdale Capital在做空报告中表示，“C3.ai 使用了高度激进的会计方式，夸大了公司的损益表指标，以满足卖方分析师对收入和某些利润指标的预估，并隐瞒其基础业务的严重恶化。”C3.ai的首席财务官换人，属于是“重大人事变动”，而在过去十年时间里，该公司的这个岗位已经换了四任。

C3.ai的特殊性在于：他是甲骨文元老、连续创业者在财富自由后创立的上市公司；支持者也认为，chatgpt展示出了人工智能的能力，大模型形成的智能能力，有助于C3.ai完成更好的服务以及形成更好的商业模式。

Joby Aviation

美国的“空中的士”公司Joby Aviation似乎处在一个创新潮流中， Joby Aviation 在上半年创造了两倍的涨幅。投资者看好交通电气化的趋势和机遇。

Joby Aviation，致力于建造全电动垂直起降飞机，用于提供航空运输服务。

这种飞机可以垂直起降，同时像传统飞机一样巡航。这种新兴的交通方式，似乎可以用来替代直升机机队，全电动飞机的操作成本明显更低，飞行的更安静。

在拥挤的城市里，飞行汽车可以避免地面交通拥堵。此外，对于需要快速、高频运输的场景，飞行汽车可以提供更加便捷的出行选择。当然，飞行汽车也面临着一些挑战，例如，空中交通管理、飞行安全、驾驶员资格等方面，这涉及到技术发展、法规政策等各个方面。

这个行业还处于起步阶段，但股价的飙升表明，这些公司已经受到了全球投资者的广泛关注。

在该公司发布的最新财报中，公司营收为0，但有报道称，其首次销售即将到来，这个客户是美国军方的空军基地。

几点感受

就2023年上半年情况看，中国的投资人更加聚焦。“光”领域包揽了涨幅榜5个其中的3个。这些公司都拥有增长中的经营净现金流。

除了中航电测这样的资产注入机遇，投资者似乎更看好光子在产业中扮演更重要的角色的趋势，以及半导体领域的国产替代机会。值得注意的是，从产业链位置看，这些企业看上去不太像产业链价值分配者的主导角色。且从短期看，在其价值实现中，政府的作用不可忽视。

光子产业为很多投资者所长期看好。下一代通信技术、物联网和人工智能结合一起的时候，从连接到计算的需求还将持续指数级的增长。很多人认为光电芯片是下一轮科技革命的催化剂，但未来的大赢家未必在这个榜单之内。

单纯从Top5的榜单看，不像中国市场，我们看不到美国市场对“光”的热度。美国市场的博弈要激烈得多，也更加多样化。

类似Carvana之前股价出现了暴跌，经营上，破产似乎迫在眉睫，然而，当很多人继续下注做空之后，Carvana随着业务的稳定又开始重新开始大幅上涨。

美国市场的机会，更充满争议。涨幅榜上的公司，经营净现金流都是负的，但这些公司几乎都有潜力成为产业链价值分配者的主导角色。这或许表明了美国的投资者更加激进押注的理由：押注交通电气化的机会——Joby Aviation；押注ADC的生物医药科技的重大进展——ImmunoGen；押注人工智能对于产业改造的机会——从Symbotic到C3.ai。

（注）以市值进行筛选的标准是，以截至上半年末最近10个交易日的日均市值作为依据。这个标准考虑了平滑单个日期波动对市值的影响，同时，10个交易日的周期，也能够即时反应投资人对于公司价值的最新看法。相对而言，200亿元和30亿美元这样市值规模以上的公司，不至于太过边缘。

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